北京市第一中級人民法院4月3日開庭審理了楊劍波訴證監(jiān)會案，原告、被告雙方圍繞內幕交易的認定展開激烈爭論，本網記者有幸旁聽整個案件的審理過程。值得關注的是，相比去年證監(jiān)會的認定，此次光大烏龍指“再審”被拋出了一些新名詞，如與發(fā)行人相關、錯單交易、中性策略等。

2013年8月16日11點5分光大證券在進行ETF套利交易時，因程序錯誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實際成交72.7億元。隨后光大證券管理層決策后做空股指期貨、賣出ETF對沖風險。根據《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理條例》第七十條的規(guī)定，證監(jiān)會以內幕交易為由決定對楊劍波處以行政處罰及市場禁入。原告楊劍波因不服相關處罰，向北京市第一中院提起行政訴訟，將證監(jiān)會告上法庭，請求法院撤銷兩被訴決定。

回看法院整個案件審理過程，六大焦點問題引發(fā)市場關注。

焦點一：內幕信息如何界定兜底條款是否具有合理性

被告認為，本案中光大證券因為程序錯誤導致市場巨額成交，對滬深300指數、180ETF、50ETF和股指期貨合約價格均可能產生重大影響，同時這些信息在一段時間內處于未公開狀態(tài)，因此，被告根據案件事實和《證券法》的授權認定上述信息為內幕信息。

而原告稱，現行《證券法》第75條第1、2款從內涵、外延界定了內幕信息含義。第75條表達涉及公司經營財務、對該公司市場價格有重大影響的尚未公開的信息。因此，在內幕信息的認定上，重大性、未公開性，以及知情人是否利用信息之外，與發(fā)行人相關也是其考慮的必要因素，四者缺一不可。

此外，原告還質疑兜底條款合理性，稱司法解釋權在立法機關不是被告。本案中，如果被告有權進行認定，應當通過自己發(fā)布的規(guī)范性文件將所認定的事項事先昭告天下，這才符合行政處罰規(guī)定的公開性原則。

被告表示，從立法技術上而言，證券法2006年生效的，180ETF是2008年上市交易。隨著ETF上市交易在證券法生效后，內幕交易也有了新的適用范圍。在實踐操作中，兜底條款被大量使用。

焦點二：錯單交易如何看 交易信息能否構成內幕信息

原告表示，“光大證券錯單交易行為不屬于內幕信息，被告將原告的交易信息列為內幕信息不符合《證券法》第75條的規(guī)定，被告遺漏了《證券法》第76條、第73條關于內幕交易的規(guī)定。”但是《證券法》第75條僅僅是對內幕信息的規(guī)定，而不是對內幕交易行為的界定，本案被告在法律適用上出現了錯誤。導致其將本案錯單交易信息認定為《證券法》中的內幕交易信息。

原告、被告一致認為，光大證券具有雙重身份。但原告稱，光大證券是股票發(fā)行人、作為上市公司錯單信息是光大證券內幕信息，所以光大公司應當披露，但是作為機構投資者是股票買賣人，其交易信息不屬于內幕信息，交易信息不符合證券法規(guī)定的內幕信息規(guī)定。但被告則堅持認為，光大證券作為上市公司，履行信息披露義務是其應盡職責，何況其行為已經對市場產生重要影響，有損市場的公平性。

焦點三：涉案信息的公開時間點 媒體報道能否算作判斷標準

涉案信息的公開對內幕交易敏感期的界定具有重要意義。被告認為，光大證券涉案信息公開的時間點是在2013年8月16日14點22分上交所轉載了光大證券向其申請的臨時信息披露。而原告則表示，其公開時間為2013年8月16日13點之前。

原告認為，通過公證機構調取的結果顯示，大量媒體報道了關于光大證券自營盤70億烏龍指相關內容。新浪網8月16日11時47分報道，網易11點46分，中國證券報13時7分，東方財富網11點44分。發(fā)生錯單交易的金額在國內主流媒體上有充分披露，因此，光大證券錯單交易信息在8月16日中午已經成為公開信息。

對此，被告提出，“內幕信息公開由上市公司經過一定的程序向市場披露，而不是由一般媒體進行任意揣測。” 此外，光大證券董秘梅健當日中午還對此烏龍指進行了否認，投資者完全無法從前后矛盾的報道中確切知道真實情況。證據表明當日11時到13時間，有多家媒體報道了除了所謂光大證券“烏龍指”外，包括優(yōu)先股試點、T+0、大額資金入市等多市場傳聞，而錯單交易只是傳聞之一。但光大證券是唯一全面知悉原因主體，其沒有按照法律規(guī)定先行披露，反而利用信息優(yōu)勢先行交易，是對市場公平交易秩序的漠視和破壞。

焦點四：光大行為是否滿足豁免條款 中性策略如何理解

原告稱，光大證券下午按照策略投資部的中性投資策略計劃，為了防范交易風險安排實施的。由于8月16日上午錯單交易是突發(fā)事件，故在光大證券制度安排中決定了部門按照制度安排對沖實施。但無論市場發(fā)生了怎樣事件，是主動還是被動，制度安排比計劃更加有效，所以是按照既定計劃實施。而且，當天行為是套保行為，以控制風險不確定性為目的。

對此，被告回應，光大證券上午事件是突發(fā)事件不是光大證券事先安排好的，不是既定計劃。”

此外，雙方在是否存在豁免情形上進行爭議。原告表示，按照既定的計劃、合同是公司經營常態(tài)，計劃、合同指令是公司基于自身安排做出有組織有計劃的安排，公司的合同或指令只要是合法有效的，基于合同指令實施的相關民事行為也就是合法有效的。然而，被告給予否決，認為光大證券當日行為不符合規(guī)定豁免情形。按照《證券法》和《期貨交易管理條例》沒有規(guī)定豁免事由。

中性策略是從投資策略概念劃分來講是一種既定策略，是投資的一種方式、方法和戰(zhàn)略性安排。被告表示，“任何中性策略都不能在占有巨大信息優(yōu)勢的情況下實施，任何利用內幕信息進行的中性策略交易，都是違法的，都應該受到法律的嚴懲。”

焦點五：內幕交易違法所得存爭議 計算依據是否明確

案件審理過程中，違法所得數額的認定成了有意關注點。被告稱，8月16日上午在異常交易發(fā)生后，光大證券在只有自己掌握信息的情況下進行對沖操作，違法所得達到了八千七百多萬元，情節(jié)十分惡劣。

但原告對其股指期貨違法所得數額43.8億元存有異議，認為被告某沒有提供相關財務依據。而且認為光大股指期貨當日沒有進行交割。雖然在帳面構成收益，但是收益不確定時候，該收益不能確認。

按照賬面收益計算違法所得是內幕交易行政處罰中的一項基本制度。在證券內幕交易行政處罰中，均是以內幕信息公開并被市場消化后的合理價格作為基準價格，來計算其違法所得。

為此，被告回應稱，對于證券市場涵蓋股票期貨資金計算方法復雜，在計算光大證券案件中采用賬面計算方式是朝著有利于當事人的方式進行的。沒有采用14時22分非法行為結束點作為賬面計算標準，而是收盤之前賬面平均數進行計算。

焦點六：認定其他直接責任人 職業(yè)操守與內幕交易是否矛盾

被告稱，原告在事件發(fā)生之后，與光大證券其他管理人員一起開會達成了意見，并由原告負責事實，無論是上午突發(fā)事件還是下午進行相關交易都是當天巨額交易的負責人，在該案中起到了較大作用，應當認定為本案的其他直接責任人員。

然而，原告認為，自己并非光大證券公司高管，也不是決策層人員，只是投資部的部門經理，原告負有執(zhí)行公司管理層決定的義務。如果原告不執(zhí)行本單位的工作制度也不執(zhí)行本公司的管理層的管理決定，不僅有悖于公司內部管理，也有悖于職業(yè)人員的職業(yè)操守。如果需要對錯單交易負責的話，負責人不是原告。

此外，原告還表示，8月16日包括上交所在內的監(jiān)管層都解了到光大證券實行對沖交易的事實過程，甚至見證了事實過程。然而原告卻在當庭表示，在與中金所的通話中，因原告揣測中金所知情，因此沒有告訴中金所上午的股票交易是錯單。

總之，專家認為，此次案件審理對于規(guī)范資本市場各方主體，界定內幕交易，提高認識具有積極意義。在從審核制轉向注冊制的過渡期內，資本市場亟需進一步規(guī)范市場，完善交易制度，堅決打擊違法違規(guī)行為，樹立誠信環(huán)境。只有健康發(fā)展，資本市場才更具吸引力，潛在的活力才能被激發(fā)，發(fā)揮資源配置的基礎作用才能更好顯現，保護中小投資者的利益才能真正落到實處。（記者 屈紹輝）