雙匯國際收購背后 為外資股東套現(xiàn)鋪路？

71億美元的大手筆收購計劃!曾為雙匯管理層實現(xiàn)MBO計劃的海外公司、此次收購的執(zhí)行者雙匯國際控股有限公司（以下簡稱“雙匯國際”）也因此逐步走向臺前。

5月29日晚間，雙匯國際向外界宣布，其將收購美國最大豬肉及生豬生產(chǎn)商史密斯菲爾德。此消息一出，便引起了輿論的極大關(guān)注。而雙匯國際間接控股的國內(nèi)A股上市公司雙匯發(fā)展（000895.SZ）在消息爆出的第二日上漲8.73%。

對于此次歷史性的大收購，外界評價不一。有業(yè)內(nèi)人士認為，這次收購對于雙匯以及史密斯菲爾德均是利好；亦有人士認為，此次收購史密斯菲爾德既是其國內(nèi)公司雙匯集團與雙匯發(fā)展實現(xiàn)重組之后的一次無奈之舉，更有可能是為高盛、鼎暉等國內(nèi)外投行提供的一個退出通道。

“昂貴”的“蛇吞象”

5月29日晚間，中國知名肉類生產(chǎn)商雙匯國際稱將收購美國最大豬肉及生豬生產(chǎn)商史密斯菲爾德。

據(jù)了解，雙匯國際以每股34美元的價格收購史密斯菲爾德1.388億股股份，交易金額約為47.2億美元；此外，雙匯國際還將承擔(dān)史密斯菲爾德24億美元的債務(wù)，總收購金額將達到71.2億美元。

雙匯國際承諾，收購?fù)瓿珊髮⒈３质访芩狗茽柕碌倪\營不變、管理層不變、品牌不變、總部不變，同時不裁減員工、不關(guān)閉工廠，并將與美國生產(chǎn)商、供應(yīng)商、農(nóng)場繼續(xù)合作。

6月6日，雙匯發(fā)展董秘祈勇耀向《中國經(jīng)營報》記者表示，此次收購由雙匯發(fā)展的控股股東雙匯國際所為，具體操作由雙匯國際相關(guān)人員負責(zé)。

對于此次收購，中國肉類協(xié)會副秘書長高觀表示：“因為史密斯菲爾德本來就是美國乃至全球最大的豬肉及生豬生產(chǎn)企業(yè)。通過此次收購，雙匯直接進入了全球最大的食品企業(yè)的行列。這也是雙匯國際化邁出的一大步。”高觀還表示，從上個世紀90年代初，雙匯就開始走國際化的道路，引進外資，引進外國的經(jīng)驗和設(shè)備，這也是雙匯能夠快速發(fā)展的重要原因。

此次之所以會選擇史密斯菲爾德作為收購對象，雙匯方面表示，因為身兼雙匯國際、雙匯集團及雙匯發(fā)展董事長三職的萬隆既看重史密斯菲爾德高質(zhì)、優(yōu)價和安全的美國產(chǎn)品，還看中了其運作模式和經(jīng)營經(jīng)驗，以及史密斯菲爾德強大的管理團隊。而有外媒消息稱，事實上二者從2009年開始就進行接觸。

“2011年"瘦肉精"事件讓雙匯意識到產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸的重要性，但是在中國，土地、環(huán)保、資金等因素極大制約規(guī)模化養(yǎng)殖的發(fā)展，可以說規(guī)模化養(yǎng)殖的道路比較漫長。”高觀表示，“雙匯此次把海外最大的生豬養(yǎng)殖及加工的產(chǎn)業(yè)化組織收入囊中，對于保障國內(nèi)的豬肉供應(yīng)是比較有利的事，無論是從原料的供應(yīng)還是從價格控制的角度來說，未來可能都會發(fā)揮較大的作用。”

但對于此次并購，亦有業(yè)內(nèi)人士提出了不同的看法。在美國紐約、中國香港等地從事跨境并購法律工作多年的李俊杰博士認為，鑒于中美在生豬養(yǎng)殖成本上的差異和美國企業(yè)在食品安全上的經(jīng)驗，以及中國市場的巨大需求，把美國肉制品引入中國是合理的戰(zhàn)略。但是這樣的大筆斥資收購卻也為雙匯國際帶來了巨大的財務(wù)壓力。

雙匯國際表示，此次并購資金來自其自有資金以及銀團貸款。而此前的消息顯示，中國銀行已承諾提供40億美元的銀團貸款，摩根士丹利則提供30億美元貸款。

李俊杰對記者表示，收購的協(xié)同效應(yīng)來自于把史密斯菲爾德的產(chǎn)品、技術(shù)以及管理經(jīng)驗引入中國。但與直接收購相比，由目標公司參股、成立合資公司或簽訂長期的合作協(xié)議等形式，可能性價比更高，風(fēng)險也更小。

李俊杰認為，與其他方式相比，直接收購可能是“更加昂貴”的辦法。

被堵的國內(nèi)退路

然而，對于雙匯國際來說，昂貴的收購或許也是為股東套現(xiàn)而布局的一個迫不得已的選擇。

這要從高盛、鼎暉投行入主雙匯說起。2006年，雙匯集團當(dāng)時的大股東河南省漯河市政府計劃將雙匯集團以10億元的低價掛牌轉(zhuǎn)讓。

最后，高盛、鼎暉投資旗下的合資公司羅特克斯公司以20億元人民幣（約2.5億美元）擊敗競爭對手，成功收購雙匯集團百分之百的股權(quán)。其中，高盛在羅特克斯中占股51%，鼎暉占股49%。由此，二者間接持有雙匯發(fā)展35.72%的股權(quán)。

從2007年開始，高盛和鼎暉對羅特克斯進行了一系列的股權(quán)調(diào)整。二者把持有的羅特克斯100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了雙匯國際的子公司Glorious Link International Corporation（以下簡稱“格羅林克公司”）。高盛和鼎暉則通過Shine B和Shine D兩家境外公司持有雙匯國際的股份。

與此同時，2007年雙匯管理層持股的興泰集團旋即成立。資料顯示，興泰集團的由雙匯集團中高層管理人員、銷售業(yè)務(wù)骨干、核心技術(shù)人員等組建并控股，共計263人。

雙匯管理層曾向記者表示，后來興泰集團100%控股的雄域公司，向境外銀行融資收購了雙匯集團以外多家雙匯相關(guān)行業(yè)企業(yè)的外資公司股權(quán)，但這部分股權(quán)和高盛、鼎暉無任何關(guān)系。

此后的2009年，雄域公司利用這些股權(quán)和雙匯國際進行了換股，成為雙匯國際的股東，持有雙匯國際31.82%的股權(quán)。同時，包括淡馬錫、新天域、郭氏集團以及潤峰投資等私募股權(quán)基金通過與高盛以及鼎暉的交易也在2009年成為雙匯國際的股東。

2010年3月，雙匯發(fā)展在公眾股東不知情的情況下，放棄十家公司少數(shù)股權(quán)的優(yōu)先認購權(quán)，并轉(zhuǎn)讓給羅特克斯，這引起了持有雙匯發(fā)展股票的二級市場機構(gòu)投資者們的強烈反對。機構(gòu)投資者們在當(dāng)年3月3日的臨時股東大會上否決了該方案。

與此同時，雙匯發(fā)展與雙匯集團之間備受詬病的關(guān)聯(lián)交易也引起了監(jiān)管層注意。2010年3月22日，雙匯發(fā)展停牌并于當(dāng)年推出了解決關(guān)聯(lián)交易的資產(chǎn)注入計劃。

根據(jù)該計劃，雙匯集團和羅特克斯以其持有的屠宰、肉制品加工等肉類主業(yè)公司股權(quán)和為上述主業(yè)服務(wù)的密切配套產(chǎn)業(yè)公司股權(quán)注入雙匯發(fā)展；同時，雙匯發(fā)展將持有的雙匯物流 85%股權(quán)置出給雙匯集團。截至2012年年底，被吸并公司已全部辦理完工商登記注銷手續(xù)。

據(jù)今年5月的公告顯示，目前雙匯管理層持股的興泰集團通過境外公司雄域公司持有雙匯國際30.23%的股權(quán)，鼎暉和高盛分別持有雙匯國際33.7%和 5.18%的股權(quán)。雙匯國際的其余股權(quán)則被新天域、淡馬錫以及郭氏集團等持有。

雙匯國際通過100%控股格羅林克和羅特克斯的股權(quán)，而間接控股雙匯集團和雙匯發(fā)展。

在此前接受記者采訪時，雙匯管理層曾表示，作為財務(wù)投資者，高盛等肯定是要退出的。

雙匯發(fā)展未進行此次重組之前，曾有業(yè)內(nèi)人士猜測，當(dāng)時雙匯集團的這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)很有可能打包利用雙匯國際這個平臺在香港上市。而這無疑也利于雙匯管理層套現(xiàn)和包括高盛、鼎暉在內(nèi)的私募股權(quán)基金的退出。但雙匯集團和雙匯發(fā)展之間的重組，似乎切斷了私募股權(quán)基金們的退路。

而在重組的過程中，興泰集團、雙匯國際、羅特克斯、雙匯集團以及萬隆本人均做出了避免同業(yè)競爭的書面承諾。據(jù)雙匯發(fā)展公告顯示，“上述承諾人及其控股、實際控制的其他企業(yè)將來不會在中國境內(nèi)以任何形式直接或間接地從事與雙匯發(fā)展在養(yǎng)殖業(yè)、屠宰業(yè)、肉制品加工等肉類主業(yè)經(jīng)營范圍內(nèi)構(gòu)成實質(zhì)性競爭的業(yè)務(wù)”。

上述承諾似乎也為其在國際市場從事同業(yè)經(jīng)營及外資股東們退出留下了“出口”。

轉(zhuǎn)向海外

通過此次海外收購，包括高盛、鼎暉等在內(nèi)的財務(wù)投資者退出的路徑似乎清晰起來。有猜測認為，未來通過收購史密斯菲爾德的全部股權(quán)，雙匯國際或?qū)⒅匦掳哑浯虬较愀凵鲜小?/p>

鼎合環(huán)球資本董事兼首席運營官唐浩夫表示，這種說法邏輯上看是行得通的，但是操作起來似乎比較麻煩。“史密斯菲爾德是個上市公司，從邏輯上看，這種操作會非常復(fù)雜。需要動用巨額的現(xiàn)金和銀行貸款。此外，雙匯作為收購方能不能控制整個并購和整合的過程，很難說。”

而此前雙匯對此似乎也有安排。據(jù)記者了解，原雙匯集團董事會某楊姓高管之前已經(jīng)調(diào)往香港負責(zé)相關(guān)業(yè)務(wù)。據(jù)了解，該高管目前的職務(wù)為雙匯國際董事，與史密斯菲爾德的交易也由其在美國促成。對此，本報一直試圖聯(lián)系采訪雙匯國際相關(guān)負責(zé)人，但是該人士電話一直未能接通。

根據(jù)收購協(xié)議安排，雙匯國際將以每股34美元現(xiàn)金收購史密斯菲爾德所有已發(fā)行的股份。收購價較消息公布之前的最后一個交易日（即5月28日）史密斯菲爾德每股25.97美元的收盤價溢價約31%。。

此則收購消息爆出的第二日，史密斯菲爾德的股價大漲28.42%至33.35美元，直接逼近每股34美元的收購價。而雙匯國際在A股的上市公司雙匯發(fā)展亦在5月28日，每股上漲3.44元人民幣，漲幅為8.73%。唐浩夫則表示，史密斯菲爾德股價的上漲，會增加雙匯此次收購的不確定性。

事實上，作為一家上市公司，史密斯菲爾德被并購，實際上還要經(jīng)過史密斯菲爾德股東大會的通過和中美兩國監(jiān)管部門的批準。“未來能否得到相關(guān)監(jiān)管部門的批準并不好說。”高觀表示。

“無論此次收購能否最終成行，至少對于雙匯來說，此事件是一次很好的全球廣告。作為中國國內(nèi)一家知名的肉類生產(chǎn)企業(yè)，如今操作71億美元數(shù)額的收購，其轟動效應(yīng)可想而知。即使此次收購不成，以后如果雙匯在海外拿小數(shù)額的相關(guān)資產(chǎn)，會容易的多。”唐浩夫表示。